一、引言

資本市場是一個信息流通的市場，信息披露是資本市場各種功能得以實現(xiàn)的基礎(chǔ)，充分的信息披露是保證資本市場有效運作的關(guān)鍵。年度報告是上市公司向證券市場傳遞信息的一種重要手段和工具，是上市公司信息披露的重點，但是會計差錯更正公告的頻繁發(fā)生，嚴重影響了年報的質(zhì)量，也影響了投資者對上市公司信息披露制度的依賴。盡管會計差錯更正公告的發(fā)布存在各種不同的原因，但就實質(zhì)而言，都是對公司已發(fā)布的年度報告事項的重新表述，因此在本文中稱其為財務(wù)重述公告。財務(wù)重述的原因有多種，美國APB對需要進行財務(wù)重述處理的差錯歸納為：計算錯誤、會計原則應(yīng)用錯誤、財務(wù)報告公布日已經(jīng)存在事實的忽視或誤用。觀察我國上市公司2004年發(fā)布的2003年財務(wù)重述公告，可以發(fā)現(xiàn)，近半數(shù)的重述公告原因是對2003年發(fā)布的相關(guān)規(guī)定的誤解，說明新制度和新準則的出臺是重述公告發(fā)布的主要原因。而2007年1月1日新會計準則在上市公司實行，在實施的最初幾年內(nèi)，難免會出現(xiàn)理解不當(dāng)以及可能存在的操縱行為，而且與國外成熟的資本市場相比，我國的資本市場尚不成熟，還有許多不完善之處，在重述公告的及時性和規(guī)范性方面都欠佳。基于上述原因，重述公告市場效應(yīng)的研究不僅對上市公司具有警示作用，而且為證券監(jiān)管部門完善我國現(xiàn)行信息披露制度、提高信息披露質(zhì)量提供數(shù)據(jù)支持，對迎接下一輪重述高峰具有積極的現(xiàn)實意義。

二、文獻綜述

（一）國外文獻

重述公告的市場效應(yīng)主要體現(xiàn)在其經(jīng)濟效應(yīng)上，主要表現(xiàn)在對投資者和股價的負面影響：投資者的信心下降。GAO（2002）研究表明不正當(dāng)?shù)臅嬓袨閷ν顿Y者樂觀指數(shù)的負面影響位居首位股價下跌。GAO（2002）發(fā)現(xiàn)宣布重述的3個交易日內(nèi)股票價格下降了約10%；市場負面效應(yīng)。Palmrose等（2004）發(fā)現(xiàn)重述后市場對公司價值的反應(yīng)降低了約9.2%。其中市場效應(yīng)的研究受到更多的關(guān)注；Karen（2006）發(fā)現(xiàn)重述前后90天內(nèi)非正常累計收益率不論是均值還是中位數(shù)都發(fā)生了明顯的下降，特別是存在故意重述的上市公司降低趨勢更為明顯，此研究對支持故意與非故意重述對市場效應(yīng)具有一定程度的解釋力。Palmrose等（2004）發(fā)現(xiàn)在重述發(fā)生2天內(nèi)CAR指標均值-9.5%，產(chǎn)生了負的市場效應(yīng)。國外學(xué)者進一步的研究還體現(xiàn)在重述公告的市場效應(yīng)應(yīng)受到重述內(nèi)容的影響上，第一，從重述對象看，Wu（2002）、Anderson和Yohn（2002）的研究表明，如果重述針對的是已歸檔的年報或季報，市場反應(yīng)會更激烈。第二，市場對收入重述的反應(yīng)更為激烈，Wu（2002）發(fā)現(xiàn)股市反應(yīng)的激烈程度與更正數(shù)額的絕對值呈正向關(guān)系，如果重述承認了欺詐性會計行為，或是更正原因涉及收入確認問題，則將導(dǎo)致更加激烈的市場反應(yīng)。Akhighe、Kudla和Madura（2005）也證實了收入相關(guān)性重述與成本相關(guān)性重述對超額收益率的影響存在顯著的差異。第三，市場對會計科目的反應(yīng)較為強烈，Palmeose、Richardson和Schol（z2004）證實了收益率的下降趨勢與涉及到的會計科目數(shù)量的多少之間呈正相關(guān)關(guān)系。第四，雖然強制下的重述比自愿下的重述引發(fā)的市場反應(yīng)更為緩和，市場對重述公告發(fā)布主體能夠進行識別，但Wu（2002）發(fā)現(xiàn)在更正報告發(fā)布前的一段時間，強制下的重述將會引發(fā)更為強烈的負面反應(yīng)。

（二）國內(nèi)文獻

我國學(xué)者對重述公告市場效應(yīng)的研究有限，研究成果主要集中在少數(shù)學(xué)者。岳龍?d（2004）理論上認為重述公告損害了定期報告的權(quán)威性、可信度和信息披露的透明度；潘琰、辛清泉（2004）通過問卷調(diào)查得出重述公告對投資者的投資行為會造成負面影響；陳璐（2007）對會計差錯更正報告的股票市場反應(yīng)的實證研究表明短期內(nèi)公司股價的整體表明會受到明顯的負面影響，股票市場不能對其更正調(diào)整程度進行識別，只能夠識別部分更正原因。

三、研究設(shè)計

（一）研究假設(shè)重述公告的發(fā)布從其本質(zhì)而言通告了投資者以下信息，即公司以往的財務(wù)報表存在錯誤。會計差錯更正報告的發(fā)布預(yù)示著投資者作出以往判斷的依據(jù)有誤。假如投資者足夠明智，將會對其以前的決策進行修正。因此，可以據(jù)此假定，財務(wù)報表重述公告的發(fā)布將會帶來公司股價表現(xiàn)的變化，在此基礎(chǔ)上提出基本假設(shè)：假設(shè)1：財務(wù)報表重述公告的發(fā)布對證券市場產(chǎn)生影響重述公告作為證券市場信息傳遞的手段之一，表明已公布的年報存在差錯或信息披露不完整，通常被視為比較重大的事件，所以重述公告發(fā)布后這種不利隱含信息證券市場可以識別出來，并進一步通過股價波動的形式表現(xiàn)出來。國外學(xué)者如Wu（2002）的研究證明財務(wù)重述所涉及的都是對以往收益的高估，對投資者而言都將是壞消息。在我國目前的監(jiān)管體系下，重述公告的發(fā)布可能會向市場傳遞兩種信息：投資者按照原財務(wù)報表數(shù)據(jù)做出的投資決策是有偏差的；管理層在信息披露上不夠盡責(zé)。不管出于何種考慮，

總體來說，財務(wù)重述公告的發(fā)布對投資者而言都是不利信息。由此假設(shè)：假設(shè)2：財務(wù)重述公告的發(fā)布會導(dǎo)致市場的負面效應(yīng)，非正常累計收益在重述后均值下降隨著證券市場的日趨成熟，市場對不同信息的甄別程度也逐步提高，因此，可以預(yù)測證券市場會對不同特征的重述公告做出不同的反應(yīng)。國外相關(guān)學(xué)者在這方面已經(jīng)取得了一定的成果。Wu（2002）的研究發(fā)現(xiàn)股票市場反應(yīng)的激烈程度與更正數(shù)額的絕對值正相關(guān)；Wu（2002）、Akhighe等（2005）發(fā)現(xiàn)如果報表重述更正原因涉及了收入確認或與成本相關(guān)的問題，將會導(dǎo)致更為激烈的市場反應(yīng)。Palmrose等（2004）研究得出收益率的下降趨勢與涉及的會計科目數(shù)量大小之間正相關(guān)?？疾煳覈C券市場特征發(fā)現(xiàn)，證券市場對企業(yè)盈利能力較為關(guān)注，因此，影響到企業(yè)盈利能力項目的重述對證券市場的影響更大，如與利潤相關(guān)的重述、重述事項數(shù)量等。為此提出假設(shè)：假設(shè)3：CAR與是否涉及會計科目重述負相關(guān)假設(shè)4：CAR與是否涉及非經(jīng)常性損益項目重述負相關(guān)作為證券市場的投資者，募集配股資金使用情況是其必然關(guān)注的要點問題，因此，提出假設(shè)：假設(shè)5：CAR與是否涉及募集配股資金使用項目重述負相關(guān)Wu（2002）研究得出雖然強制報表重述比自愿情況所引起的市場反應(yīng)更為平緩，但在更正報告發(fā)布之前的一段時間內(nèi)，被迫重述將會引發(fā)市場更為激烈的負面反應(yīng)，即被迫重述現(xiàn)象對市場產(chǎn)生負面效應(yīng)，并且該效應(yīng)產(chǎn)生在重述公告發(fā)布前。國內(nèi)學(xué)者研究也表明證券市場能夠?qū)ν苿又厥龉娴闹黧w進行識別（陳璐，2007）。但國內(nèi)外研究都認為該識別效應(yīng)出現(xiàn)在重述前期或當(dāng)期，由于我國市場對信息的反映存在一定的滯后現(xiàn)象，因此本文認為重述公告發(fā)布后較短時間內(nèi)可能不會做出明確的識別，因此假設(shè)：假設(shè)6：重述公告發(fā)布一段時間后，CAR與推動重述公告發(fā)布的主體顯著相關(guān)信息具有時效性，財務(wù)報表重述的市場效應(yīng)也不會無限期持續(xù)下去，盡管國外學(xué)者在研究重述公告市場效應(yīng)時采用了不同的窗口期，但其研究結(jié)論都指出重述公告發(fā)布后的短期內(nèi)存在市場效應(yīng)。Karen等（2007）的研究采用了比較長的窗口期，即重述前90天到重述后90天，研究結(jié)果指出，重述負市場效應(yīng)存在于觀察期內(nèi)。但與國外的財務(wù)重述相比，我國上市公司重述公告涉及利潤指標的相對較少，重述的內(nèi)容和范圍與國外相比也比較廣，因此，重述市場效應(yīng)可能較短。另外，其他與上市公司相關(guān)的信息出現(xiàn)，也可能會影響到財務(wù)重述市場效應(yīng)的持續(xù)性。基于此，建立如下兩項假設(shè)：假設(shè)7：短期內(nèi)重述公告的發(fā)布產(chǎn)生市場負效應(yīng)假設(shè)8：長期重述公告發(fā)布的市場負效應(yīng)減弱