一、引言

投資對經濟持續穩定增長具有十分重要的作用。長期投資則關系到企業的生存與發展,因為長期投資往往具有投資金額大、影響時間長、變現能力差、投資風險大和不經常發生等特點。對企業而言,長期投資的科學決策是充分利用投資機會同時又避免嚴重的投資決策失誤的重要保障,是企業牢牢抓住投資機會,求得長期穩健發展的基礎。如何科學地進行長期投資決策,是人們一直以來力圖弄清的問題。因此,本文對長期投資決策分析方法進行系統的梳理與總結,并比較其各自的優劣長短。長期投資決策的評價指標主要有投資利潤率(ROI)、投資回收期(PP)、凈現值(NPV)、現值指數(PI)、內含報酬率(IRR)等。一般情況下,當NPV≥0,NPVR≥0,PI≥1,IRR≥i(i為資金成本或項目的期望收益率),項目投資才具備可行性,可以考慮接受該項投資。但是,這些方法主要存在以下幾個方面的缺陷:1.投資利潤率和投資回收期法則,沒有考慮資金的時間價值,這是一個嚴重的問題,對于長期投資而言,更是如此。2.凈現值法則和現值指數以及內含報酬率方法,考慮了資金的時間價值,但是沒考慮項目的風險性。長期投資的風險性是進行投資決策必須要考慮的一個重要問題,是否充分考慮了項目的風險性,也是投資決策是否合理的一個重要考量。3.對于長期投資而言,管理者在項目建設的過程中可能具有的管理靈活性,對于項目投資而言,也是十分重要的。因此,關于投資決策的新發展是將期權概念引入投資決策中以考察管理者在投資建設過程中的靈活性。這就是實物期權方法。本文對實物期權方法進行了介紹,并對這些方法進行了分析比較。得到的結論是,要根據項目的特點,選擇最適合的方法,對于現金流比較穩定的項目,采用凈現值法則并參考現值指數與內含報酬率等指標,可以給投資者一個較為簡單符合直覺的判斷依據。對于較為復雜的項目,管理者在建設過程中的管理靈活性是至關重要的,采用實物期權方法,可以為我們決策提供更為深入的考察思路,提供有益的參考。但實物期權自身也有其局限性,主要是項目隱含期權的價值如何的確定,是一個較為困難的事情,隱含期權的價值是傳統凈現值法則與實物期權法則之間的根本區別所在。實物期權在大型項目、跨國投資、高風險行業的決策中,將發揮越來越重要的作用。下面我們先介紹長期投資決策的主要方法,然后對各個方法進行比較,指出其優點與不足。最后得到結論。

二、長期投資決策方法的文獻回顧

長期投資是指為維持生產能力而進行的期限超過一年的投資,包括構建廠房,購置機器設備,或者進行期限超過一年的股票或債券投資。我們這里主要探討實物投資方面。包括更新改造投資和擴大再生產投資。長期投資由于期限長,資金占用量較大,長期中不可控因素多,一些長期投資往往具有不可逆性,使得投資決定一旦做出,其對企業的影響將難以消除,如果造成損失,將對企業帶來巨大的影響。這樣一來,長期投資的成功與否,對企業的生存與發展有著至關重要的影響。對長期投資決策分析方法的探究,是業界與學術界一直努力探索的問題。人們在進行長期投資決策分析時所采用的方法主要有:凈現值法、回收期法、年平均投資報酬率法、現值指數法與內含報酬率法等等(董維莊、薛運蓉,1998)。下面我們逐一進行簡要介紹,為了后面進行比較分析,我們盡可能在一個統一的框架內進行。

2.1凈現值法則(NPV)

凈現值表示投資的未來凈現金流的貼現值之和。其計算公式為:其中,NCFi為第i期的凈現金流,項目投資初期,凈現金流為負,表示項目的投資,后期中凈現金流為負則表示追加的凈投資。凈現金流為正,則表示項目的產出帶來的正的收益。ri表示第i期的利率,則表示貼現率。決策規則:項目的凈現值大于0,則投資,否則,就放棄。如果存在多個備選項目進行比較,則選擇凈現值最大的項目。

2.2投資回收期法則(PP)

投資回收期是將項目的全部投資收回時所需要的期限。也就是使下式成立的最小的n。。項目的回收期越短,則說明可以越早收回投資,項目就越好,因為回收期之后的收入在投資者看來則是凈利潤。決策規則:與期望的回收期比較,如果較短,則可行,否則,放棄。回收期法則考慮的是多久可以收回投資,方法簡單,具有一定直覺上的吸引力。其局限在于:1沒有考慮資金的時間價值。2對各期現金流的分布情況考慮不足。尤其是對回收期以后收到的現金流,不予仔細考慮,無法區分相同回收期的項目之間的差異。改進的方法,將現金流貼現,計算現值回收期,這樣,可以解決資金的時間價值問題。方法為,求最小的期數使得貼現的凈現金流之和為0.其表達式如下:在實際應用中,往往和凈現值相結合,可以對長期投資項目的收益情況進行比較,從而選擇最優的投資項目。

2.3年平均投資報酬率法(ROI)

年平均報酬率:各年平均利潤與初始投資額之比得到各年投資報酬率,得到年平均投資報酬率。計算公式為:其中,PR為各年的利潤額,TC為初始投資總額,年平均投資報酬率越高的項目越有吸引力。當投資的報酬率大于期望的報酬率時,則認為投資是可行,否則,就放棄該投資。但是,該指標也沒考慮資金的時間價值。將資金的時間價值考慮進來,可以改進為現值平均報酬率,方法是將各年利潤額貼現,然后計算現值的平均報酬率。

2.4現值指數法(PI)

現值指數:投資未來報酬的總現值與投資額的現值之比。其計算公式為:其中,表示投資額的現值。這考慮了多期(J期)投資的情況。現值指數法反映了投資的回收能力。該指數越大,反映其盈利能力越強,越有吸引力。決策規則:當PI大于1時,表示投資能收回成本,項目可行。否則,應放棄。

2.5內含報酬率法(IRR)

內含報酬率:是指使得項目的凈現值為0的貼現率,記為IRR。其計算公式為:內含報酬率IRR越高,項目越有吸引力。如果內含報酬率低于無風險利率Rf,則項目不可行。因為該項目還不如直接將資金用于無風險投資(如存銀行,購買國債)的收益高。決策規則:將內含報酬率與預先設定的期望報酬率進行比較,大于期望報酬率則進行投資,否則應放棄。以上五種方法是傳統的投資決策方法,其主要的優點是簡單,符合人們的直覺。對于小型投資,便于快捷的得出一個直觀的結論。其主要的問題是:1投資回收期法和年平均利潤率法,都沒有考慮資金的時間價值,給投資決策帶來較大的偏誤。尤其是在項目建設期限較長,投資須陸續進行,而融資成本在不斷變化的情況下,這兩種方法的參考價值將大大降低。當然,可以將現金流按照資金時間價值貼現,但這樣一來,就喪失了某種直觀性,不如凈現值法則等。2凈現值法則、現值指數法和內含報酬率法則都考慮了資金的時間價值,提高了指標的決策參考性。但是,這些指標在處理長期投資項目的風險性方面,存在較大的爭議。對風險溢價的問題處理是否得當,將影響其在投資決策中的作用。不僅如此,它們都沒有考慮項目投資建設這一長期過程中管理者所具有的靈活應變能力,實際上隱含在項目建設中的管理者靈活選擇的可能性是具有價值的。考慮這種管理靈活性的方法,稱為實物期權法。