研究設計

(一)研究方法綜觀現有的盈余管理計量方面的相關文獻，盈余管理的實證計量方法主要包括三種類型：應計利潤分離法、具體應計利潤法以及盈余分布法。盈余分布法通過分析確定企業可能實施盈余管理的閾值點，然后檢驗閾值處密度函數光滑或連續性來判斷企業是否在閾值點實施盈余管理。在上市公司的管理層實施收購時，管理層會利用資本市場中的信息不對稱和會計監管制度的不完備性實施盈余管理，由于各家實施MBO的上市公司盈余水平存在顯著差異，因此，很難合理確定一個閾值點以檢驗上市公司管理層是否實施盈余管理。特定項目應計法適合特定行業的某一項或一組應計項目。而實施MBO的上市公司涉及多個行業，并且需對可能實施盈余管理的多個應計項目進行分析檢驗。因此本文的實證研究不適合采用盈余分步法和特定項目應計法。本文采用應計利潤分離法進行實證研究。應計利潤分離法采用模型將應計利潤分離為可操縱應計利潤(DiscretionaryAccruals，DA)和不可操縱應計利潤(Non—DiscretionaryAccruals，NDA)，并用可操縱應計利潤來衡量盈余管理的大小和程度。Kaplan(1985)指出會計中權責發生制的本質是應計利潤(非操控性應計利潤)會隨著經濟環境的變化而改變，因此在對非操縱性應計利潤的計量中應考慮經濟環境的改變對企業應計利潤產生的影響。在利用應計利潤分離方研究盈余管理的模型中，只有瓊斯模型及其衍生的模型明確地將經濟環境改變引入到對非操縱性應計利潤的估計中。

Dechow，Sloan&Sweeny(1995)、Guay，Kothari&Watts(1996)、Thomas(2000)等對應計利潤分離法相關模型進行實證分析表明，瓊斯模型和修正的瓊斯模型的實證研究結果相對較為可靠。而陸建橋(1999)、陳小悅、肖星和過曉燕(2000)、夏立軍(2003)的研究則證明，在中國證券市場上，瓊斯模型和修正的瓊斯模型同樣較為適用。考慮到中國上市公司普遍存在盈余管理的行為李清(2008)、吳連生(2007)、王婷等2009、張雷2009，而瓊斯模型假設銷售收入不會被操縱的可能性較低，因此，本文采用修正的瓊斯模型對上市公司管理層收購的盈余管理進行分析。修正的瓊斯模型如下：TA=NI一CFO(1)式中，TA。表示應計利潤總額，NI表示凈利潤，CFO．表示經營活動現金凈流量。這三個指標均為經過第t—l期期末總資產調整后的第t期數值。TA產l(1／A_1)+僅2l(AREV．一AREC)／A『-1j+3(PPECAl_1)(2)；NDA=僅1(I／A1)+2l(AREV一AREC．)／A_1j+3(PPE／A}-1)(3)；DA．=TA一NDA(4)式中，NDA表示經過第t一1期期末總資產調整后的第t期的非操控性應計利潤，DA表示經過第t一1期期末總資產調整后的第t期的操控性應計利潤，AREV。表示第溯和第t一1期的收入差額；AREC。表示第t期和第t一1期的應收賬款的差額；PPE表示第t期期末的固定資產價值；A表示第t一1期期末總資產；、：、0【表示公司特征參數，可以運用估計期各項數值進行回歸取得。根據修正的瓊斯模型，本文先采用配對公司的相關數據通過式2估計參數d、Q、僅，，然后將估計出的參數帶人式3，采用樣本公司相關數據計算出樣本公司的非操縱性應計利潤(NDA)，最后通過式4計算實施MBO的上市公司在管理層收購當年及前后各2年的操控性應計利潤(DA)。

(二)樣本選取和數據來源本文的研究對象為上海和深圳證券交易所自2000年至2007年期間實施管理層收購的上市公司。本文主要研究上市公司管理層在實施MBO前后是否對上市公司進行盈余管理行為，因此，樣本選取遵循如下原則：

(1)本文所研究的管理層收購是指實施收購后，管理層對上市公司具有實際的控制權，或能夠對上市公司的生產運營產生重大影響，而帶有股權激勵性質的管理層持股的上市公司。

(2)本文以股權收購協議簽署的時間作為實證研究中管理層收購的時間。上市公司轉讓價格已經確定，并且轉讓價款一般也已支付，管理層實際上已經獲得了對上市公司的控制權，并且獲得政府批準，因此，本文以股權轉讓協議的簽署日作為管理層實施收購的時間。

(3)本文所研究的管理層收購剔除由于上市公司原大股東減持使管理層自動成為上市公司的第一大股東或實際控制人。管理層沒有足夠的壓力或動力在管理層收購前實施“向下”的盈余管理，或在管理層收購后實施“向上”的盈余管理，有可能會影響研究的整體效果。(4)上市公司必須在MBO實施前2年上市交易，并且在MBO實施后2年內控制權沒有發生變化；管理層收購完成當年及前、后2年的財務數據必須完整，必須是2008年以前進行MBO的上市公司。不考慮2ooo~之前實施管理層收購的上市公司。因此選取了實施管理層收購的34家樣本公司，見表(1)。表(2)顯示了實施MBO的上市公司年度及行業分布。可以看出，樣本公司的行業分布涉及13個行業，以傳統行業為主，并且主要集中在制造業。樣本公司實施管理層收購的年度主要集中在2002年和2004年，這是由于在2003年財政部一度暫停對國有上市公司實施管理層進行審批，因此，導致2003年實施管理層收購的數量較少。本文選取配對樣本應同時滿足以下條件：與樣本公司的所屬行業相同或相近；與樣本公司的資產規模在實施MBO的前一年較為接近；配對樣本公司在同一時期沒有發生其它重大事項。本文數據來源為上海證券交易所網站、深圳證券交易所網站、中國上市公司資訊網(http：／／www．cnlist．eom)和國泰安數據庫(CSMAR數據庫)。

實證檢驗

(一)描述性統計樣本公司描述性統計如表(3)所示（表略）。可以看出，上市公司在實施MBO前后，公司的資產和凈資產規模呈現同步增長的態勢，但資產總額的增長幅度更為迅速；營業收入的增長趨勢沒有發生變化，現金流也一直保持與營業收入同步增長的趨勢，但增長的幅度要小于營業收入。而營業利潤和凈利潤卻呈現出先揚后抑的趨勢，但均顯著為正，這既可能是管理層在實施MBO前為降低收購成本增加費用或成本以減少公司的盈利，也可能是由于上市公司的管理層在取得公司控制權后通過關聯交易轉移上市公司的利潤。因此，僅從實施MBO的上市公司5年的相關財務數據上無法判斷上市公司在實施MBO前后是否進行盈余管理。

(二)回歸分析樣本公司財務狀況差異性分析如表(4)所示（表略）。可以發現，上市公司的資產規模、總資產報酬率、營業利潤率、全年實現的收入和利潤均無顯著區別(T檢驗和Z檢驗均不顯著)，這說明樣本公司和配對公司的規模和經營情況比較接近，無顯著差異，可以用配對公司比較好的控制規模、行業等對盈余管理行為分析的影響。進一步地，如表(5)所示（表略），通過研究發現，實施MBO的上市公司在管理層收購的前一年(T_1)和當年(T)的操縱性應計利潤的均值和中位數均為負，并在5％的顯著水平下顯著；在管理層收購前的第2年(T_2)，操縱性應計利潤的均值和中位數均為正，但在5％的顯著水平下不顯著；在管理層收購后兩年內(T+I，T+2)，操縱性應計利潤的均值和中位數均為正，并在5％的顯著水平下顯著。