一、數(shù)據(jù)來(lái)源與分析方法

(一)數(shù)據(jù)來(lái)源

我國(guó)股票市場(chǎng)的證券交易稅采用印花稅這種形式。從1990年開(kāi)征股票交易印花稅以來(lái)，經(jīng)歷了多次調(diào)整，其中出于抑制股市泡沫目的而上調(diào)稅率有兩次:第一次是1997年5月10日將稅率從3‰調(diào)高到5‰，第二次是2007年5月30日將稅率從1‰調(diào)高到3‰。由于我國(guó)上海與深圳證券市場(chǎng)存在齊漲齊跌現(xiàn)象，B股在我國(guó)證券市場(chǎng)所占份額很小，我們采用上海證券市場(chǎng)A股的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。本文的數(shù)據(jù)均來(lái)源于CSMAR中國(guó)證券市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)庫(kù)。

(二)研究方法

學(xué)術(shù)界對(duì)如何度量股市泡沫問(wèn)題提出了各種度量模型和檢驗(yàn)方法，但沒(méi)有形成一致的看法，這主要是由于對(duì)如何度量股票的內(nèi)在價(jià)值及其影響因素看法不一。市盈率是股票價(jià)格和每股收益的比率，是衡量股票投資價(jià)值的常用指標(biāo)。如果一個(gè)股票市場(chǎng)平均市盈率太高，意味著存在股價(jià)泡沫，發(fā)生金融危機(jī)的可能性增大。本文通過(guò)比較證券交易稅調(diào)整前后市盈率，判斷證券交易稅對(duì)股市泡沫是否有影響，能否起到控制股市泡沫的作用。

常用的計(jì)算股票市場(chǎng)平均市盈率方法是用樣本股票總股本作為加權(quán)平均數(shù)。由于中國(guó)股票市場(chǎng)存在大量的非流通股，而股票的市場(chǎng)價(jià)格僅由流通股形成，常用的方法不能體現(xiàn)股市的真實(shí)情況。因此，本文以流通股本作為加權(quán)平均數(shù)計(jì)算市盈率。

為了分析印花稅對(duì)泡沫是否有抑制作用，我們將印花稅調(diào)整前后60個(gè)交易日的數(shù)據(jù)分階段采用單因素方差分析法進(jìn)行分析。

二、實(shí)證結(jié)果分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

我們首先計(jì)算1997年5月10日調(diào)整前后60日每天的平均市盈率。每天的流通股本總市值由CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中的37701個(gè)日個(gè)股流通市值數(shù)據(jù)按日加總而得。樣本股票的每股收益采用1997年上市公司會(huì)計(jì)年報(bào)公布的調(diào)整后每股收益，可直接由CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)獲得，共282個(gè)數(shù)據(jù)。

樣本股票日流通股數(shù)的計(jì)算公式為:樣本股票日流通股數(shù)=日個(gè)股流通市值日個(gè)股收盤(pán)價(jià)(2)由此我們得到37701個(gè)樣本股票日流通股數(shù)的數(shù)據(jù)，將其乘以樣本股票的每股收益，按日加總，即得每天的流通股本總收益。根據(jù)式(1)，可得每天的股市平均市盈率。同理可得2007年5月30日調(diào)整前后60日每天的平均市盈率。我們將兩次調(diào)整前后60個(gè)交易日分別分為四個(gè)階段，每個(gè)階段時(shí)間長(zhǎng)度為30日，然后考察各階段市盈率的變化。對(duì)得到的數(shù)據(jù)分時(shí)段進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析

1997年第二階段市盈率均值比第一階段上升了18%，說(shuō)明股票市場(chǎng)泡沫膨脹速度很快。調(diào)高印花稅率以后，第三階段的市盈率比第二階段下降了16%，第四階段比第三階段又下降了18%，表明印花稅調(diào)整取得了很好的抑制泡沫的作用。

2007年第一階段市盈率均值為28．56，第二階段市盈率均值為36．75，比第一階段上升了29%，表明泡沫膨脹速度比1997年更快。調(diào)高印花稅率以后，第三階段的市盈率均值比第二階段上升了2%，第四階段比第三階段上升了7%。盡管這次調(diào)整沒(méi)能阻止市盈率的持續(xù)提高，但相對(duì)于原來(lái)急劇擴(kuò)大的泡沫，印花稅率的提高使得泡沫擴(kuò)大的速度大大降低，也表明印花稅調(diào)整取得了較好的抑制泡沫的作用。

(二)單因素方差分析

單因素方差分析可用于檢驗(yàn)單個(gè)因素取不同水平時(shí)某因變量均值是否有顯著的變化，其前提條件是各個(gè)水平下的總體服從方差相等的正態(tài)分布。我們首先對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行單樣本K-S檢驗(yàn)。

原假設(shè)H0為市盈率服從正態(tài)分布。備擇假設(shè)H1為市盈率不服從正態(tài)分布。從檢驗(yàn)結(jié)果中可以看出，K-S檢驗(yàn)的Z統(tǒng)計(jì)

量所對(duì)應(yīng)的相伴概率都大于顯著性水平0．05，因此不能拒絕原假設(shè)，認(rèn)為各階段市盈率服從正態(tài)分布，可以進(jìn)行方差分析。然后進(jìn)行方差齊次性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表3。表3中Levene統(tǒng)計(jì)量的相伴概率分別為0．000和0．012，小于顯著性水平0．05，因此拒絕各組方差相等的假設(shè)。，1997年第一階段和第二階段兩兩比較的均值差為－13．02，相伴概率為0．000，說(shuō)明第二階段泡沫比第一階段泡沫明顯擴(kuò)大。第二階段和第三階段市盈率的均值差為14．69，相伴概率為0．000，說(shuō)明由于提高印花稅率，泡沫有明顯縮小。第三階段和第四階段的均值差為12．08，相伴概率為0．000，說(shuō)明泡沫程度進(jìn)一步明顯下降。因此，此次調(diào)整起到了縮小泡沫的作用，取得了相當(dāng)理想的效果。

2007年第一階段和第二階段段市盈率兩兩比較的均值差為－8．19，相伴概率為0．000，有顯著差別，說(shuō)明第二階段泡沫比第一階段泡沫明顯擴(kuò)大。第二階段和第三階段的均值差為－0．601，相伴概率為0．950，兩組之間沒(méi)有顯著差別，說(shuō)明由于提高印花稅率，泡沫沒(méi)有明顯擴(kuò)大。第三階段和第四階段的均值差為－2．77，相伴概率為0．006，兩組之間有顯著差別，說(shuō)明泡沫程度有明顯上升。因此，此次調(diào)整在短期內(nèi)起到了防止泡沫擴(kuò)大的作用，但從更長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)來(lái)看，并沒(méi)有能抑制泡沫的持續(xù)擴(kuò)大。但這也不能否定印花稅率提高的作用，因?yàn)樵陂L(zhǎng)期還有其他因素影響市盈率，市盈率的繼續(xù)提高可能是由于其他因素造成的。

四、結(jié)論及政策建議

本文從我國(guó)1990年開(kāi)征股票交易印花稅以來(lái)的多次調(diào)整中選取出于抑制股市泡沫目的而上調(diào)稅率的兩次調(diào)整，采用上海證券市場(chǎng)A股的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。通過(guò)比較證券交易稅調(diào)整前后市盈率，發(fā)現(xiàn)證券交易稅對(duì)抑制股市泡沫有顯著影響，這種影響在短期內(nèi)特別明顯。

從本文研究結(jié)論的政策含義是:政府可以通過(guò)調(diào)整證券交易稅稅率來(lái)抑制股市泡沫。在具體操作上，可以考慮將證券交易稅稅率與市盈率掛鉤。首先需要確定合適的市盈率區(qū)間。海外成熟股票市場(chǎng)市盈率一般在20%～30%之間(深圳證券交易所綜合研究所市場(chǎng)研究小組，2007)［7］。