本文作者：胡繼曄 單位：中國政法大學法和經濟學研究中心

20世紀70年代的這些與養(yǎng)老金相關的法律使得此后的數(shù)十年成為養(yǎng)老金融發(fā)展的黃金年代。美國的居民儲蓄率一直不高，1929年經濟大蕭條之后的金融業(yè)分業(yè)經營使得美國的銀行業(yè)不像德國那樣可以發(fā)展成為“全能銀行”，但借助于養(yǎng)老金這一長期資本，美國實現(xiàn)了華爾街的復興，創(chuàng)造出以強大的股票市場、債券市場、金融衍生品市場為代表的資本市場的一片繁榮。在20世紀80年代新技術革命的“第三次浪潮”中，以微軟、國際商業(yè)機器公司、蘋果等為代表的信息技術產業(yè)借助資本市場之力，使得美國成為新技術革命的領頭羊，而這些企業(yè)的“種子資金”大多數(shù)來源于資本市場的養(yǎng)老金。養(yǎng)老金融的發(fā)展，成為20世紀美國資本市場大繁榮的“秘訣”。經過幾十年的大發(fā)展，養(yǎng)老金已經成為資本市場最重要的機構投資者：1974年底時全美養(yǎng)老金投資額約1500億美元，約占當時股票總市值的30%。到2010年底，僅401K計劃就覆蓋了5100萬在職或退休的美國雇員，資產達3萬億美元。根據(jù)美聯(lián)儲2011年三季度的統(tǒng)計，包括401K計劃在內全美養(yǎng)老金總資產已達12.5萬億美元，占美國居民總資產的17.6%，相當于美國證交所股票總市值的85%。由此可見，養(yǎng)老金融的發(fā)展成為打通美國實體經濟和金融市場的最重要通道。

經合組織的養(yǎng)老金融監(jiān)管實踐與理論發(fā)展

長期占據(jù)國際金融中心位置的英國幾乎與美國同時大力發(fā)展養(yǎng)老金融。英國議會下議院于1973年通過《社會保障法案》，在世界各國中率先設置職業(yè)養(yǎng)老金管理委員會。按照英國普通法的傳統(tǒng)，該委員會主要強調對基金管理人的審慎監(jiān)管。20世紀最偉大的經濟學家之一弗里德曼幾乎同時成為美國總統(tǒng)里根和英國首相撒切爾夫人的理論導師，英美兩國養(yǎng)老金的大發(fā)展被牛津大學的著名養(yǎng)老金專家克拉克教授稱之為“盎格魯-撒克遜式的養(yǎng)老金資本主義”。為規(guī)范和發(fā)展養(yǎng)老金市場，根據(jù)《2000年金融服務和市場法案》，英國成立了綜合性的金融監(jiān)管機構“金融服務委員會（FSA）”，在FSA內專門設立與外匯、證券、銀行、保險等監(jiān)管部門并列的“養(yǎng)老金審核部”，這是在世界各國中率先把養(yǎng)老金監(jiān)管提高到與銀行、證券、保險同等位置的監(jiān)管部門。配合《2004年養(yǎng)老金法案》，英國頒布了一系列養(yǎng)老金監(jiān)管指引，如“雇主自愿養(yǎng)老金計劃指引”“利益沖突解決指引”“養(yǎng)老金清算指引”“養(yǎng)老金數(shù)據(jù)記錄保護指引”“雇主責任監(jiān)督指引”等。此后的《2008年養(yǎng)老金法案》規(guī)定，第二支柱自愿職業(yè)養(yǎng)老金將自2012年10月起成為事實上的強制性職業(yè)養(yǎng)老金，屆時雇主將繳納雇員工資3%，雇員本人繳納4%，政府以稅收讓利的形式計入1%，合計8%的繳費注入雇員的個人賬戶，組成新的強制性的養(yǎng)老金第二支柱，屆時養(yǎng)老金總額將進一步大幅增加。

除了英美兩國之外，在整個發(fā)達國家俱樂部的經合組織（OECD）內也越來越重視養(yǎng)老金融的發(fā)展。2010年經合組織頒布《職業(yè)養(yǎng)老基金監(jiān)管原則——評估的方法及實施》，對此前頒布的諸多養(yǎng)老金監(jiān)管指引進行修訂，明確了養(yǎng)老金監(jiān)管的核心原則。這些核心原則借鑒銀行領域巴塞爾協(xié)議的原則，提供對私人管理的職業(yè)養(yǎng)老金制度的指導性基本框架，提供一個結構化的方法來評估養(yǎng)老金系統(tǒng)。其第一條核心原則就是“有效監(jiān)管和監(jiān)督的條件”，這一原則倡導養(yǎng)老金監(jiān)管者應當充分考慮現(xiàn)行法律和監(jiān)管措施實施的成本和收益。可以看出，養(yǎng)老金作為一種越來越重要的金融形態(tài)，對其監(jiān)管的重要程度也在同時增長，對養(yǎng)老金的“有效監(jiān)管”應當作為養(yǎng)老金監(jiān)管立法的重要原則。

2011年1月1日，歐洲保險與職業(yè)年金局（EIOPA）正式成立，以取代2003年11月成立的原歐洲保險與職業(yè)年金監(jiān)管委員會（CEIOPS）。歐洲銀行局、歐洲證券與市場局和其他國家的銀行業(yè)監(jiān)管機構、證券業(yè)監(jiān)管機構都很相似，不同的是歐洲保險與職業(yè)年金局（EIOPA）把養(yǎng)老金提高到了和銀行、證券、保險等傳統(tǒng)金融產品同樣重要的位置來進行監(jiān)管，由此可見養(yǎng)老金融的監(jiān)管在歐洲金融監(jiān)管領域的重要性。

在養(yǎng)老金融實踐發(fā)展的同時，其理論探索也已成為金融理論的前沿課題。1997年度諾貝爾經濟學獎獲得者羅伯特•莫頓教授，有“現(xiàn)代金融理論界牛頓”之稱，他和博迪合著的《金融學》成為歐美各大院校的主流教材，該書中大量篇幅用于探討?zhàn)B老金和資本市場結合的養(yǎng)老金融問題。英國養(yǎng)老金研究院的創(chuàng)始人大衛(wèi)•布萊克教授更是出版了題為《養(yǎng)老金融》的專著，從貨幣市場、債券市場、信貸市場、股票市場、投資信托、保險、金融衍生品、房地產等金融形態(tài)的角度來研究養(yǎng)老金與它們的結合，是開創(chuàng)性的養(yǎng)老金融專著。

中國未來養(yǎng)老金融的發(fā)展

歐美發(fā)達國家養(yǎng)老金融的發(fā)展，經合組織各國對養(yǎng)老金融的監(jiān)管，以及國外學者開創(chuàng)性的養(yǎng)老金融的學術研究應當引起國內政府、學界、養(yǎng)老金業(yè)者的重視和思考。國務院發(fā)布的《社會養(yǎng)老服務體系建設規(guī)劃（2011—2015年）》規(guī)定：鼓勵和引導金融機構在風險可控和商業(yè)可持續(xù)的前提下，創(chuàng)新金融產品和服務方式，改進和完善對社會養(yǎng)老服務產業(yè)的金融服務，增加對養(yǎng)老服務企業(yè)及其建設項目的信貸投入。積極探索拓展社會養(yǎng)老服務產業(yè)市場化融資渠道。國家層面的這一規(guī)劃為未來養(yǎng)老金融的發(fā)展奠定了基礎，現(xiàn)在亟需的是如何把這些規(guī)劃落到實處。

以國家統(tǒng)計局城鎮(zhèn)單位就業(yè)人員2010年的工資總額4.7萬億元為基數(shù)，假設個人賬戶養(yǎng)老金可以達到工資總額的8%，則每年進入城鎮(zhèn)職工個人賬戶的養(yǎng)老金總額將達3760億元。隨著職工工資的逐步增加，以及農村養(yǎng)老保險的發(fā)展，未來進入養(yǎng)老保險個人賬戶的資金量每年將達1萬億元。如此龐大的資金量如果不進行恰當?shù)耐顿Y運營，其貶值數(shù)額將十分巨大。到2011年底我國基本養(yǎng)老保險基金累計結余約2萬億元，但由于個人賬戶養(yǎng)老金入市無法律依據(jù)，與民生息息相關的養(yǎng)老金資產在很多省份只是以活期存款的形式存在財政專戶中，近2萬億的養(yǎng)老金每年的利息損失就高達300億～500億元，考慮到近幾年居民消費價格指數(shù)（CPI）高企，通貨膨脹造成的損失更為驚人。由此可見養(yǎng)老金存放在財政專戶并不“安全”，每天都面臨貶值的壓力；而全國社會保障基金10年的運行經驗表明，養(yǎng)老金投資資本市場未必不安全。只有打通養(yǎng)老金和資本市場之間的藩籬，才能一方面促進養(yǎng)老金的保值增值，另一方面促進資本市場的健康發(fā)展。資本市場一旦有了作為長期機構投資者的養(yǎng)老金，就有了“定海神針”，真正實現(xiàn)平穩(wěn)、有序、健康發(fā)展。因此，如何在確保安全的情況下打開養(yǎng)老金入市投資的閘門，通過法律規(guī)制養(yǎng)老金的入市投資，實現(xiàn)養(yǎng)老金與資本市場的良性互動，是養(yǎng)老金融發(fā)展的重點。

如果說20世紀50年代中國是以蘇聯(lián)為師的話，那么80年代以后的中國在很大程度上學習、借鑒了美國、英國、德國、日本等西方發(fā)達國家很多方面的經驗，其中美國作為最大的發(fā)達國家，對中國的影響在所有國家中處于更為領先地位。特別是2001加入世貿組織之后，中國不得不按照國際規(guī)則來改革自己的經濟體制，從而創(chuàng)造出舉世矚目的“中國奇跡”，在經濟總量上迅速拉近了與發(fā)達國家的差距：國內生產總值在2006年超越英國，2008年超越德國，2010年超越日本，成為全球第二大經濟體。按照國際貨幣基金組織根據(jù)購買力平價測算，2016年中國國內生產總值將超過美國。與國內生產總值跨越式發(fā)展相比較，中國養(yǎng)老金融的發(fā)展就遠遠落后于發(fā)達國家。由于養(yǎng)老金和資本市場結合所造就的養(yǎng)老金融已經在歐美發(fā)達國家有了數(shù)十年發(fā)展的歷程，中國未來的金融發(fā)展、養(yǎng)老金發(fā)展離不開二者的成功嫁接——養(yǎng)老金融的發(fā)展。無論從國家戰(zhàn)略競爭的層面，還是金融競爭的層面，都需要源頭活水——養(yǎng)老金的注入。從這個意義上來說，養(yǎng)老金融的發(fā)展應當逐步成為國家戰(zhàn)略，唯如此，方能和歐美發(fā)達國家在國際金融市場的競爭中迎頭趕上，甚至后來居上。

今年以來，養(yǎng)老保險基金入市的話題一浪高過一浪。然而，如何通過立法、修法來為養(yǎng)老金入市鋪平道路？養(yǎng)老金入市需要遵循什么樣的法律規(guī)則？在養(yǎng)老金入市之后，法律如何規(guī)制未來可能發(fā)生的問題，解決養(yǎng)老金入市的后顧之憂？這些和養(yǎng)老金融密切相關的問題，需要各方認真思考。