美國金融結(jié)構(gòu)變遷與金融危機:典型事實

本文分析采用《2012美國總統(tǒng)經(jīng)濟報告》數(shù)據(jù)庫中“TableB－2”和美國經(jīng)濟分析局數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)，并構(gòu)建相關(guān)圖表。由圖1可以發(fā)現(xiàn)美國經(jīng)濟發(fā)展中的一個典型事實———在美國近50年的經(jīng)濟快速發(fā)展中，其金融結(jié)構(gòu)不斷變遷，金融不斷深化，金融部門獲利能力大幅上升，與此形成鮮明對照的是作為金融部門服務(wù)對象的實體經(jīng)濟部門的獲利能力在不斷下降。通過圖1中的線性趨勢線可知，1966年之前的美國實體經(jīng)濟部門利潤率與金融部門利潤率非常接近，基本在10%左右;而在1966年之后，實體經(jīng)濟部門利潤率不斷下降、金融部門利潤率持續(xù)上升，到2010年，美國實體經(jīng)濟部門利潤率下降至6%，金融部門利潤率則上升至16%，差距擴大至10%，金融部門利潤率比實體經(jīng)濟部門利潤率高出2.7倍。在此過程中，實體經(jīng)濟部門利潤率持續(xù)下降和金融部門利潤率的顯著上升，兩者的變化趨勢明顯背離，且仍在逐年加大。同時，金融部門利潤率的波幅遠大于實體經(jīng)濟部門利潤率的波幅，且有不斷增大的趨勢，表明金融危機風險不斷增大。通過圖2刻畫的美國實體經(jīng)濟部門和金融部門利潤率及利潤總量之比的變化趨勢，可以更清晰地觀察到這種現(xiàn)象。與金融部門相比，美國實體經(jīng)濟部門的利潤率和利潤總量下降明顯，2008年金融危機后這一趨勢沒有變化，仍處于明顯的下降通道內(nèi)。對圖1、圖2研究可以發(fā)現(xiàn)另一個典型事實———隨著美國金融結(jié)構(gòu)的不斷變遷，其近50年中的幾次主要金融危機(1974、1980、2000、2008年)，都有實體經(jīng)濟部門利潤率不斷下降、金融部門利潤率持續(xù)上升、兩者缺口不斷增大的現(xiàn)象伴隨或作為先導。每次金融危機都會使兩者缺口急劇變小，有時金融部門利潤率接近甚至低于實體經(jīng)濟部門利潤率，但這都是短期現(xiàn)象，不久，缺口又會加速擴大，趨勢繼續(xù)延續(xù)。在美國經(jīng)濟的快速發(fā)展中，作為其國民經(jīng)濟重要組成部分的實體經(jīng)濟部門的利潤率不增反降，必然有其內(nèi)在機制的原因。本文將進一步研究美國實體經(jīng)濟部門與金融部門利潤率和利潤總量變化的動態(tài)過程，并分析其金融結(jié)構(gòu)變遷的動態(tài)性質(zhì)。

美國金融部門利潤率變化對實體經(jīng)濟部門的影響模型

由于本文主要考慮金融部門與實體經(jīng)濟部門之間的關(guān)系，我們假設(shè)經(jīng)濟中只包含金融部門和實體經(jīng)濟部門兩個行為主體。實體經(jīng)濟部門在完全競爭的要素市場上購買物質(zhì)資本和人力資本，并在完全競爭的市場上出售其產(chǎn)品。

實證分析與檢驗

(一)研究樣本與模型設(shè)定

本文所采用數(shù)據(jù)為《2012美國總統(tǒng)經(jīng)濟報告》數(shù)據(jù)庫中“TableB－2”和美國經(jīng)濟分析局數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)，選取美國1963～2010年48年間的相關(guān)數(shù)據(jù)作為樣本區(qū)間，這一方面是由于此區(qū)間是美國經(jīng)濟與金融部門快速發(fā)展階段，另一方面也是金融危機高發(fā)階段，同時數(shù)據(jù)時效性強、覆蓋率好，使得該區(qū)間的分析具有較強的代表性和說服力。根據(jù)研究目標，實證分析部分我們主要考察金融部門的擴張、國民收入的發(fā)展對實體經(jīng)濟部門的作用。因此，模型設(shè)定中被解釋變量為反映實體經(jīng)濟部門利潤變化的“實體經(jīng)濟部門利潤增長率”，解釋變量為“金融部門利潤增長率”和“國民經(jīng)濟利潤增長率”。具體模型設(shè)定為:p1=αNI+βp2+c(6)其中，p1為作為被解釋變量的“實體經(jīng)濟部門利潤增長率”，p2、NI為作為解釋變量的“金融部門利潤增長率”和“國民經(jīng)濟利潤增長率”。

(二)實證分析

為了考察實體經(jīng)濟部門利潤變化與金融部門利潤和國民經(jīng)濟利潤之間是否存在系統(tǒng)的相關(guān)關(guān)系，我們對“實體經(jīng)濟部門利潤增長率”、“金融部門利潤增長率”和“國民經(jīng)濟利潤增長率”進行二元線性回歸，回歸結(jié)果如表1所示。式(7)表明，金融部門利潤增長率p2每增加1%實體經(jīng)濟部門利潤增長率p1則下降0.1392%;國民經(jīng)濟利潤增長率NI每增加1%實體經(jīng)濟部門利潤增長率p1上升1.458%。判定系數(shù)等于0.9416，表明實體經(jīng)濟部門利潤增長率的變動中，有94.16%可由金融部門利潤增長率和國民經(jīng)濟利潤增長率這兩個因素的變動來解釋，只有5.84%的因素屬于隨機誤差。實體經(jīng)濟部門利潤增長率的估計標準誤差為0.0429，表明本模型的代表性很高。設(shè)顯著性水平α=0.05，NI的檢驗統(tǒng)計量t=26.6368，p2的檢驗統(tǒng)計量|t|=7.7156，查t表知t0.05/2(47－3)=2.0154。因為26.6368＞2.0154，7.7156＞2.0154，因此拒絕H0:1=0、H0:2=0的假設(shè)，這兩個回歸系數(shù)在統(tǒng)計上都是顯著的。設(shè)顯著性水平α=0.05，查得F0.05(2，44)=3.21。F=354.85＞F0.05(2，44)=3.21，所以拒絕原假設(shè)，表明樣本的r2是顯著的，上述二元線性回歸模型有效。

結(jié)論及啟示

以美國1963～2010年48年間的相關(guān)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，本文系統(tǒng)考察了金融結(jié)構(gòu)變遷下的美國金融部門利潤率變化與金融危機的關(guān)系。概括而言，我們可以得出兩個基本結(jié)論。第一，長期來看，美國金融部門利潤率的上升直接導致其實體經(jīng)濟部門利潤增長率下降，其過度發(fā)達的金融部門已在制約其實體經(jīng)濟部門的發(fā)展，逐步遠離了金融服務(wù)實體經(jīng)濟的職能，而金融部門歸根到底是服務(wù)于實體經(jīng)濟部門的，其發(fā)展并不能脫離實體經(jīng)濟部門的發(fā)展而長期存在。隨著美國金融結(jié)構(gòu)不斷變遷，實體經(jīng)濟部門利潤率與金融部門利潤率缺口不斷增大。這使得美國的資源配置發(fā)生了很大的變化，物質(zhì)資本和人力資本等優(yōu)質(zhì)資源不斷流入金融部門，而相對應(yīng)的實體經(jīng)濟部門逐漸空心化，美國金融部門與實體經(jīng)濟部門發(fā)展上的“馬太效應(yīng)”又不斷使該缺口增大，由此形成了美國實體經(jīng)濟部門與金融部門發(fā)展的固定路徑，為危機的爆發(fā)埋下了種子。第二，每次危機的爆發(fā)只在短時間內(nèi)緩和了金融部門利潤率上升與實體經(jīng)濟部門利潤增長率下降這種長期相背離的趨勢，而不能從根本上解決問題。金融危機使這種缺口大幅收窄，但由于美國政府對經(jīng)濟的干預(yù)活動的日益加強，為了應(yīng)對危機而不斷出臺的貨幣與財政政策又使得主導美國經(jīng)濟的金融部門成為最早和最大的受益者。2008年金融危機充分體現(xiàn)了這一點，美國金融部門利潤率在2008年短暫跌至5.74%后，在美國政府的干預(yù)下迅速回升到危機前水平，爆漲至2009年的18.66%和2010年的21.12%;而同期美國實體經(jīng)濟部門的利潤率僅為7.56%、6.97%、8.77%。

因此，2008年后，金融部門利潤率上升而實體經(jīng)濟部門利潤增長率下降這種長期相背離的趨勢又開始迅速積累，當這種背離積累到一定程度便會引發(fā)新一輪的金融危機。由本文分析可見，美國的金融危機并沒有真正過去，只是得到了暫時的緩解，在不遠的將來可能會有新的金融危機爆發(fā)。本文結(jié)論對處于不同金融結(jié)構(gòu)下的國家有著不同的政策啟示。對金融部門已成為主導部門的國家如美國，監(jiān)管當局要在政策設(shè)計和執(zhí)行上考慮有效地抑制金融部門畸高的利潤率，如對金融部門征收金融交易稅等，以扭轉(zhuǎn)金融部門利潤率上升與實體經(jīng)濟部門利潤增長率下降這種長期相背離的趨勢，使得資源流向?qū)嶓w經(jīng)濟部門，減少其空心化程度;同時，應(yīng)引導金融部門恢復主要服務(wù)實體經(jīng)濟部門的職能，使其與實體經(jīng)濟部門均衡發(fā)展，使得金融部門與實體經(jīng)濟部門利潤率長期穩(wěn)定在一個合理的水平，這樣美國經(jīng)濟才有可能走出危機。

對金融部門尚未成為主導部門的國家如中國，監(jiān)管當局要在政策設(shè)計和執(zhí)行上重點考慮繼續(xù)堅持促進實體經(jīng)濟部門發(fā)展的政策，牢牢把握從改革開放初期的出口導向到后來的擴大內(nèi)需再到近期的向高端制造業(yè)轉(zhuǎn)型等依靠實體經(jīng)濟發(fā)展的增長方式，提高實體經(jīng)濟部門的利潤率，使實體經(jīng)濟部門不斷獲得物質(zhì)資本和人力資本等優(yōu)質(zhì)資源;同時，應(yīng)有效發(fā)揮金融部門募集和優(yōu)化有效配置資本服務(wù)于實體經(jīng)濟的重要職能，適度限制金融部門利潤率的上升，降低實體經(jīng)濟部門的融資成本，使得金融部門與實體經(jīng)濟部門利潤率長期穩(wěn)定在一個合理的水平，實現(xiàn)金融部門與實體經(jīng)濟部門的均衡發(fā)展，從而使經(jīng)濟遠離危機健康發(fā)展。（本文作者：王永立 單位：南開大學經(jīng)濟學院）