摘  要：從理論上探討股權(quán)激勵(lì)下經(jīng)理人機(jī)會(huì)主義的動(dòng)機(jī)與實(shí)現(xiàn)途徑。在薪酬委員會(huì)不獨(dú)立時(shí)，具有信息優(yōu)勢(shì)地位的經(jīng)理人可以通過在實(shí)施激勵(lì)前盡可能地將股權(quán)激勵(lì)授予時(shí)的獲取成本壓低以及實(shí)施激勵(lì)后通過盈余管理的行為將公司的股價(jià)抬高等機(jī)會(huì)主義行為實(shí)現(xiàn)其股權(quán)基礎(chǔ)薪酬最大化。為了保證股權(quán)激勵(lì)的有效性，應(yīng)從委員構(gòu)成以及議事程序等方面進(jìn)一步提高薪酬委員會(huì)的獨(dú)立性。
關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì)；機(jī)會(huì)主義行為；薪酬委員會(huì)；獨(dú)立性
    股權(quán)激勵(lì)作為公司內(nèi)部治理的重要組成部分，自20世紀(jì)90年代開始已在中國公司摸索發(fā)展，2006年《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》（試行）（以下簡稱“辦法”）、《國有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)施股權(quán)激勵(lì)試行辦法》以及股權(quán)激勵(lì)有關(guān)事項(xiàng)備忘錄的出臺(tái)，為完成股權(quán)分置改革的上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)提供了規(guī)范。作為趨同股東和經(jīng)理人利益的工具，股權(quán)激勵(lì)初衷是希望經(jīng)理人通過努力工作，提高公司的價(jià)值，進(jìn)而提高公司股票的價(jià)格，達(dá)到股東和經(jīng)理人雙贏的局面。但經(jīng)理人關(guān)心的主要是其股權(quán)出售的獲利，即股票出售時(shí)的價(jià)格以及獲取股權(quán)的成本，而非公司長期價(jià)值本身。人的有限理性經(jīng)濟(jì)人前提，使得經(jīng)理人會(huì)有不勞而獲的機(jī)會(huì)主義行為傾向，若這種傾向?qū)崿F(xiàn)為機(jī)會(huì)主義行為，理論上設(shè)計(jì)有效的減輕股東和經(jīng)理人代理成本的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制不僅不能降低代理成本，反而會(huì)使股東蒙受損失。因此，本文對(duì)股權(quán)激勵(lì)下經(jīng)理人的這些機(jī)會(huì)主義行為進(jìn)行分析，為股權(quán)分置改革后股權(quán)激勵(lì)合約的優(yōu)化提供了優(yōu)化的方向。
    一、股權(quán)激勵(lì)薪酬最大化的實(shí)現(xiàn)
    按照“辦法”的規(guī)定，上市公司可以采用限制性股票、股票期權(quán)以及法律允許的其他方式進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)。不管是限制性股票激勵(lì)還是股票期權(quán)激勵(lì)，經(jīng)理人為了實(shí)現(xiàn)自身股權(quán)激勵(lì)薪酬的最大化，可以通過努力正確地工作增進(jìn)公司價(jià)值，促使公司股票價(jià)格上漲，實(shí)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)設(shè)計(jì)的激勵(lì)相容；或是最小化獲取股權(quán)激勵(lì)的成本，即最小化股權(quán)激勵(lì)的授予（行權(quán)）價(jià)格以及通過盈余管理、操縱信息披露時(shí)間與內(nèi)容等方式故意抬高出售股權(quán)的售價(jià)等機(jī)會(huì)主義行為。這種機(jī)會(huì)主義行為能否實(shí)現(xiàn)，關(guān)鍵取決于經(jīng)理人是否有能力參與或影響授予（行權(quán)）價(jià)格的確定以及股票的市場表現(xiàn)。
    二、薪酬委員會(huì)的獨(dú)立性
    “辦法”指出“上市公司董事會(huì)下設(shè)的薪酬與考核委員會(huì)負(fù)責(zé)擬定股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案”，因此，經(jīng)理人實(shí)現(xiàn)其股權(quán)激勵(lì)薪酬最大化的機(jī)會(huì)主義行為動(dòng)機(jī)需要影響股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃要素即成為了經(jīng)理人影響薪酬委員會(huì)。薪酬委員會(huì)的獨(dú)立性越高，經(jīng)理人影響股權(quán)激勵(lì)相關(guān)要素的可能性就越低，其最大化股權(quán)激勵(lì)薪酬的機(jī)會(huì)主義行為動(dòng)機(jī)實(shí)現(xiàn)的可能性也就越低。薪酬委員會(huì)的獨(dú)立性主要包括其委員的獨(dú)立性和委員會(huì)工作的獨(dú)立性。中國在《上市公司治理準(zhǔn)則》以及《國有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)施股權(quán)激勵(lì)試行辦法》中都強(qiáng)調(diào)了獨(dú)立董事在薪酬委員會(huì)中的重要地位，以保證薪酬委員會(huì)的獨(dú)立性，避免執(zhí)行董事與薪酬委員會(huì)的“合謀”行為所導(dǎo)致的經(jīng)理人自定薪酬。但由于董事會(huì)本身存在代理問題，導(dǎo)致薪酬委員會(huì)淪為公司經(jīng)理人尋租的工具，為經(jīng)理人影響股權(quán)激勵(lì)下關(guān)鍵要素的機(jī)會(huì)主義行為動(dòng)機(jī)的實(shí)現(xiàn)提供條件。
    1.獨(dú)立董事不獨(dú)立。薪酬委員會(huì)的獨(dú)立性根本在于其委員的獨(dú)立性，雖然薪酬委員會(huì)的委員由獨(dú)立董事主導(dǎo)，但現(xiàn)實(shí)中獨(dú)立董事的不獨(dú)立，使得薪酬委員會(huì)的獨(dú)立性降低。按照證監(jiān)會(huì)2001年發(fā)布的《關(guān)于在上市公司建立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見》的要求，上市公司董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、單獨(dú)或者合并持有上市公司已發(fā)行股份1%以上的股東可以提出獨(dú)立董事候選人，并經(jīng)股東大會(huì)選舉決定。由董事會(huì)提名獨(dú)立董事人選可能使得獨(dú)立董事成為執(zhí)行董事的“代言人”，降低其獨(dú)立性。并且，由于獨(dú)立董事的薪酬（即津貼和車馬費(fèi)）是由董事會(huì)決定后從公司領(lǐng)取，其獨(dú)立性就有可能因經(jīng)濟(jì)的依附性受到影響以至削弱。
    2.薪酬委員會(huì)的議事不獨(dú)立。“辦法”明確規(guī)定，薪酬與考核委員會(huì)負(fù)責(zé)擬定股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案，提交董事會(huì)審議。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃需經(jīng)董事會(huì)審議，雖然《上市公司治理準(zhǔn)則》中規(guī)定董事會(huì)審議與某董事有關(guān)的事項(xiàng)時(shí)，該董事應(yīng)該回避；但執(zhí)行董事內(nèi)部的利益關(guān)聯(lián)使得其余有審議權(quán)的董事會(huì)基于“集團(tuán)效應(yīng)”的考慮，對(duì)薪酬委員會(huì)制定的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案提出有利于經(jīng)理人的修改意見。這使得薪酬委員會(huì)仍然處于董事會(huì)的控制中，獨(dú)立性仍有限。
    三、股權(quán)激勵(lì)下經(jīng)理人機(jī)會(huì)主義行為的理論分析
    （一）達(dá)成獲授、行權(quán)以及解鎖的業(yè)績條件
    根據(jù)“辦法”的要求，經(jīng)理人獲得限制性股票或股票期權(quán)、股票期權(quán)行權(quán)購買股票以及股票解鎖出售都必須要達(dá)成規(guī)定的業(yè)績條件。
    對(duì)于經(jīng)理人業(yè)績的評(píng)價(jià)，可歸類分為會(huì)計(jì)基礎(chǔ)和市場基礎(chǔ)兩類業(yè)績基礎(chǔ)。由于信息的不完備和不對(duì)稱，這兩類業(yè)績基礎(chǔ)及其指標(biāo)都無法排除經(jīng)理人經(jīng)營才能與行動(dòng)之外不可控因素的影響，加之其本身的生產(chǎn)又都離不開人類的假設(shè)、估計(jì)和判斷，因此，他們本身都只是企業(yè)剩余或經(jīng)理人經(jīng)營業(yè)績或股東財(cái)富增加值的近似估計(jì)和替代。
    由于市場基礎(chǔ)業(yè)績是以股票價(jià)格為基礎(chǔ)，而公司股票價(jià)值的變動(dòng)不僅僅取決于經(jīng)理人本身的努力，同時(shí)還受到經(jīng)濟(jì)景氣、行業(yè)發(fā)展等因素的影響，即股票價(jià)格還受到諸多經(jīng)理人不可控制因素的影響，加之中國證券市場并不完善，股票價(jià)格有可能不能真正體現(xiàn)公司的價(jià)值，因此，中國企業(yè)一般都采用會(huì)計(jì)基礎(chǔ)業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)經(jīng)理人經(jīng)營業(yè)績。當(dāng)會(huì)計(jì)業(yè)績成為經(jīng)理人報(bào)酬的監(jiān)督和規(guī)制條件時(shí)，經(jīng)理人首先，可以通過影響薪酬委員會(huì)，直接獲得比較低門檻的獲授、行權(quán)以及解鎖業(yè)績條件。其次，經(jīng)理人會(huì)通過盈余管理甚至利潤操縱實(shí)現(xiàn)其自利機(jī)會(huì)主義行為。
    1.經(jīng)理人“內(nèi)部人”信息優(yōu)勢(shì)無法避免。會(huì)計(jì)信息具有非排他性和非競爭性的公共產(chǎn)品性質(zhì)。于是會(huì)計(jì)信息市場是一個(gè)非均衡的信息市場，會(huì)計(jì)信息公共產(chǎn)品的特征必然導(dǎo)致外部性的存在，從而加劇了會(huì)計(jì)信息的供給不足。而經(jīng)理人作為企業(yè)的經(jīng)營者，擁有很大的自主權(quán)（包括會(huì)計(jì)信息的控制權(quán)以及剩余會(huì)計(jì)規(guī)則制定權(quán)），這必然使得經(jīng)理人為了達(dá)成與自身薪酬相關(guān)的公司會(huì)計(jì)基礎(chǔ)業(yè)績而進(jìn)行會(huì)計(jì)選擇、包裝、管理，達(dá)到業(yè)績條件。