一、歐州債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)

2009年12月，國(guó)際金融評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)了希臘的主權(quán)評(píng)級(jí)，歐洲債務(wù)危機(jī)開(kāi)始顯現(xiàn)。由于當(dāng)時(shí)絕大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為希臘的債務(wù)危機(jī)僅僅是希臘國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)的一些波折，更認(rèn)為希臘的經(jīng)濟(jì)規(guī)模較小，其債務(wù)危機(jī)的影響不會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大，因而沒(méi)有給以足夠的關(guān)注與重視，更沒(méi)有及時(shí)采取救助措施。隨著時(shí)間的推移，到了2011年1月11日，穆迪公司警告葡萄牙，假如不采取有效措施控制其國(guó)內(nèi)的赤字，將調(diào)降該國(guó)的國(guó)債信用評(píng)級(jí)。至此，希臘已非危機(jī)主角，整個(gè)歐洲都開(kāi)始受到債務(wù)危機(jī)的影響，即使像比利時(shí)這樣的外界認(rèn)為經(jīng)濟(jì)較為穩(wěn)定的國(guó)家，以及歐元區(qū)內(nèi)經(jīng)濟(jì)實(shí)力較強(qiáng)的西班牙，都被發(fā)出預(yù)警，稱其在未來(lái)三年中的赤字將會(huì)居高難下。隨著事態(tài)的進(jìn)一步發(fā)展，德國(guó)等歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)龍頭強(qiáng)國(guó)也開(kāi)始受到危機(jī)的影響。這時(shí)，在國(guó)際外匯市場(chǎng)，歐元匯率大幅下跌。隨著投資人對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的信心降低，歐洲股市遭受重挫，整個(gè)歐元區(qū)跌入了成立以來(lái)的冰點(diǎn)。對(duì)于愈演愈烈的歐債危機(jī)，歐盟成員國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)于2010年5月10日凌晨，達(dá)成了建立一個(gè)總額高達(dá)7500億歐元的救助基金的共識(shí)，以構(gòu)建新的歐元區(qū)金融市場(chǎng)穩(wěn)定機(jī)制，避免危機(jī)更進(jìn)一步的蔓延。但是這些努力與救助收效甚微，2010年9月20日，標(biāo)普公司下調(diào)意大利主權(quán)信用評(píng)級(jí)，展望為負(fù)面。意大利高筑的債臺(tái)令市場(chǎng)感到擔(dān)憂，該國(guó)負(fù)債達(dá)1．9萬(wàn)億歐元(合2．6萬(wàn)億美元)，相當(dāng)于意大利國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的近120%。這使得意大利想要再融資變得十分困難，其抗金融風(fēng)險(xiǎn)的能力極為脆弱。高盛(GoldmanSachs)表示，在2012年結(jié)束之前，意大利有將近3800億美元的債務(wù)需要進(jìn)行展期。至此，歐債危機(jī)全面爆發(fā)。

二、歐債危機(jī)形成的原因

(一)歐債危機(jī)的發(fā)生與歐元區(qū)形成的歷史和制度設(shè)定有著密切的關(guān)系

歷史上，歐洲經(jīng)濟(jì)版圖內(nèi)，西歐的發(fā)展水平要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于東歐各國(guó)。在歐盟擴(kuò)容之初，其設(shè)想是期望把東歐作為新興經(jīng)濟(jì)體而讓其發(fā)揮作用:一方面為西歐的產(chǎn)品提供市場(chǎng)，另一方面向西歐提供豐富的廉價(jià)的勞動(dòng)力。但事實(shí)上，東歐國(guó)家加入歐盟后，普遍選擇的是加速提高國(guó)家的福利社會(huì)建設(shè)，對(duì)盟內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的拉動(dòng)作用并不明顯。制度方面，在2002年歐元代替了12個(gè)歐盟國(guó)家的貨幣，并作為唯一貨幣通行進(jìn)而形成歐元區(qū)后，其區(qū)域內(nèi)的貨幣政策和財(cái)政政策的制度設(shè)定，也為這次歐債危機(jī)留下了隱患。歐元區(qū)雖然有統(tǒng)一的央行和一體的貨幣政策，卻沒(méi)有制定與之相適應(yīng)的一體的財(cái)政政策。這種制度的框架，讓眾多的成員國(guó)遇到外部沖擊時(shí)(如金融海嘯)，很難靈活的根據(jù)本國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展的特點(diǎn)，及時(shí)采取相應(yīng)的、能夠?qū)ξC(jī)有應(yīng)急作用的貨幣政策。例如，當(dāng)希臘遭遇債務(wù)危機(jī)時(shí)，不僅不能通過(guò)貶值貨幣來(lái)刺激出口貿(mào)易振興經(jīng)濟(jì)，在國(guó)內(nèi)也不能增發(fā)貨幣以此來(lái)減少政府的債務(wù)。加之歐元區(qū)各成員國(guó)多年來(lái)對(duì)《穩(wěn)定與增長(zhǎng)公約》中關(guān)于政府財(cái)政的約束性條款，幾乎置若罔聞，等閑視之，致使歐元區(qū)各國(guó)政府債臺(tái)高筑，積重難返。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)制度的設(shè)定，已經(jīng)非常不利于歐元區(qū)內(nèi)各國(guó)采用靈活的政策辦法與措施，來(lái)調(diào)控指導(dǎo)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，而歐元區(qū)貨幣政策和財(cái)政政策的具體制訂和實(shí)施更加劇了歐元區(qū)的債務(wù)危機(jī)。從貨幣政策來(lái)說(shuō)，由于統(tǒng)一的歐洲央行(ECB)，受到原先德國(guó)中央銀行貨幣政策影響———以維持物價(jià)穩(wěn)定為首要目標(biāo)。這便導(dǎo)致了貨幣政策的僵化，特別是在面對(duì)經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)，ECB對(duì)利率的反應(yīng)速度和調(diào)整力度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及美國(guó)(圖1反映的是2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后歐元區(qū)和美國(guó)的利率調(diào)整情況)，甚至對(duì)比歐盟內(nèi)的瑞士、挪威、英國(guó)、瑞典，注入流動(dòng)性也顯得相對(duì)不足(圖2)。從財(cái)政方面來(lái)說(shuō)，其財(cái)政困難主要來(lái)自于以下幾個(gè)方面:首先，貨幣聯(lián)盟的制度安排，意味著ECB不可能允許以通貨膨脹的方式緩解各國(guó)的財(cái)政壓力;其次，因?yàn)闅W元區(qū)各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差異較大，愈不發(fā)達(dá)國(guó)家愈難以通過(guò)經(jīng)濟(jì)發(fā)展來(lái)不斷降低債務(wù)占GDP比例，即“分母策略”的不可行;第三，歐元區(qū)國(guó)家的公共債務(wù)比率越高，主權(quán)信用評(píng)級(jí)越低，其借債的利息成本越高，這就更加提高了債務(wù)償還和展期的難度。這些歷史和制度方面的因素形成了歐債危機(jī)爆發(fā)的前提。

(二)近年來(lái)歐元逐漸大幅升值，成為歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)爆發(fā)的誘因

1999年歐元作為通行于世界的貨幣開(kāi)始了流通的歷程。其兌美元的比價(jià)先從1．01貶值到0．85的低點(diǎn)，之后一路升值到2008年7月的1．58，其間累計(jì)升值達(dá)86%，與歐元誕生之日相比已升值了50%還多。歐元幣值大幅提升的直接后果，就是歐元區(qū)各國(guó)政府發(fā)行的債券受到投資人非理性的追捧，這就造成歐元區(qū)各國(guó)政府相應(yīng)的舉債成本十分低廉。像高盛等投行為了自身的利益，還幫助希臘政府做假賬，粉飾掩蓋其真實(shí)的財(cái)政狀況，為希臘政府舉債鋪就便利通道。這就更加促使歐元區(qū)各國(guó)政府不負(fù)責(zé)任的濫性舉債。而自歐債危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，世界資本市場(chǎng)對(duì)歐洲經(jīng)濟(jì)前景很不看好，再加上歐元又大幅貶值。其兌美元的比價(jià)一度下跌至2010年6月份的1．20附近，為近四年來(lái)的最低點(diǎn)(見(jiàn)圖3)。這就直接導(dǎo)致了這些舉債過(guò)度的國(guó)家難以持續(xù)借債以延緩危機(jī)。

(三)歐洲銀行業(yè)超越自身能力進(jìn)行信貸擴(kuò)張，從而大大增加了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

歐洲銀行業(yè)信貸擴(kuò)張最明顯的指標(biāo)是歐洲銀行業(yè)的杠桿乘數(shù)(即總資產(chǎn)與核心資本之比)甚至超過(guò)受次貸沖擊的美國(guó)銀行(見(jiàn)圖4)。盡管歐盟在2011年7月23日公布的壓力測(cè)試結(jié)果顯示，在91家受測(cè)的歐洲銀行中，只有7家未能達(dá)標(biāo)。但由于歐盟在此次測(cè)試中，不知是有意還是無(wú)意地未將至關(guān)重要的GIIPS國(guó)家主權(quán)債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)列入測(cè)試內(nèi)容，而其最低核心資本率(tier－1capitalratio)的設(shè)定也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于全球銀行同行的水平，因而不能消除市場(chǎng)對(duì)歐債危機(jī)向歐洲銀行業(yè)蔓延的擔(dān)憂。

(四)近年來(lái)歐洲人口老齡化現(xiàn)象嚴(yán)重，使得歐元區(qū)國(guó)家的勞動(dòng)力市場(chǎng)逐漸喪失了競(jìng)爭(zhēng)活力

歐元區(qū)各國(guó)政府實(shí)行超越本國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的福利制度，極大地抑制了歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力的提升，并導(dǎo)致歐元區(qū)國(guó)家長(zhǎng)期的結(jié)構(gòu)性的經(jīng)濟(jì)發(fā)展的低增長(zhǎng)與高失業(yè)。事實(shí)上，在歐債危機(jī)爆發(fā)之前，歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率就遠(yuǎn)低于美國(guó)，而失業(yè)率指標(biāo)遠(yuǎn)高于美國(guó)。這就像一個(gè)人借了大量的債務(wù)，但卻沒(méi)有足夠的能力去償還債務(wù)，這是歐洲債務(wù)危機(jī)產(chǎn)生的深層次的原因。

三、歐州債務(wù)危機(jī)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響

首先，歐債危機(jī)直接地影響了歐洲經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。由于歐債危機(jī)直接涉及到歐元區(qū)的金融行業(yè):一方面，歐元區(qū)銀行大都持有政府債券，而其持有的其它債券也由政府直接或間接提供擔(dān)保，因而主權(quán)信用降級(jí)損害了市場(chǎng)對(duì)歐洲銀行的信心。而且，一些國(guó)家的借款成本因財(cái)政困難而攀升。由于擔(dān)心交易對(duì)手的信用情況，歐洲銀行間市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)上升。這兩項(xiàng)因素都抬高了歐洲銀行業(yè)在資本市場(chǎng)和銀行間市場(chǎng)的融資成本。另一方面，歐洲銀行業(yè)的困境，又加深了市場(chǎng)對(duì)歐元區(qū)國(guó)家主權(quán)信用的疑慮，因?yàn)闅W元區(qū)內(nèi)的一些政府原本已經(jīng)承受著巨額赤字，而且難以控制公共債務(wù)的膨脹，但需要其救助的銀行卻越來(lái)越多。這個(gè)惡性循環(huán)很難自我終止，即使是歐洲的大型商業(yè)銀行，其信用資產(chǎn)的CDS報(bào)價(jià)目前也居于高位。這就導(dǎo)致了歐洲金融行業(yè)面臨著比較高的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，而且一旦金融行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)加劇，購(gòu)買了大量歐元區(qū)國(guó)債的美國(guó)金融行業(yè)也面臨著極大的風(fēng)險(xiǎn)，這有可能會(huì)再次形成全球的金融危機(jī)，從而導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)的二次探底。歐州的債務(wù)危機(jī)不僅威脅到了歐洲的金融行業(yè)，而且已經(jīng)蔓延到了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，并對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成了損害。由于債務(wù)危機(jī)直接導(dǎo)致歐元區(qū)政府所發(fā)行的債券收益率攀升，使得政府的融資成本大幅上升。而企業(yè)債券和CDS價(jià)格的制定，通常把國(guó)債收益率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)(risk－free)的標(biāo)準(zhǔn)收益率參考。所以歐元區(qū)各國(guó)國(guó)債收益率飆升的直接后果，就是其國(guó)內(nèi)企業(yè)在債券市場(chǎng)的融資成本提高。歐元區(qū)各國(guó)主權(quán)債務(wù)的信用危機(jī)嚴(yán)重影響到市場(chǎng)，給這些國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶來(lái)了較大的負(fù)面影響，使得這些國(guó)家的企業(yè)信用評(píng)級(jí)也大幅下調(diào)，致使其融資成本極大的提高，進(jìn)而推高其產(chǎn)品價(jià)格，降低在世界市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，使其實(shí)體經(jīng)濟(jì)受到極大的戕害。處于歐債危機(jī)中的各國(guó)政府財(cái)政惡化，迫使其融資需求大幅提高，極有可能在資本市場(chǎng)對(duì)非政府掌控部門產(chǎn)生“擠出效應(yīng)”，間接地抑制民間投資，阻滯了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的步伐。

第二，歐債危機(jī)的爆發(fā)給美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇造成了負(fù)面的影響。2011年以來(lái)，歐元對(duì)美元已累計(jì)貶值15%以上，這種情形已經(jīng)抑制了美國(guó)對(duì)歐洲的出口。美國(guó)自身的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇正處于步履維艱的階段，現(xiàn)在又受到歐洲債務(wù)危機(jī)、歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程放緩的拖累，其對(duì)歐洲的貿(mào)易受到了更為嚴(yán)重的打擊，貿(mào)易額持續(xù)走低。這兩個(gè)因素的疊加，必然導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)程大為放緩。不僅如此，歐債危機(jī)還給涉入其中的美國(guó)銀行帶來(lái)巨大的違約風(fēng)險(xiǎn)，大大降低了其資產(chǎn)質(zhì)量。一些美國(guó)的大型投資銀行，深陷歐債危機(jī)的漩渦之中，面臨嚴(yán)峻的考驗(yàn)。如摩根大通在GIIPS五國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)敞口為363億美元，約為其核心資本的28%。而摩根士丹利在五國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)敞口為324億美元，占其核心資本的比重高達(dá)69%。這不僅引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)這些銀行的資本結(jié)構(gòu)的擔(dān)憂，更引起了人們對(duì)美國(guó)的銀行業(yè)可能會(huì)出現(xiàn)多米諾骨牌式的垮塌效應(yīng)的聯(lián)想。事實(shí)上，自2011年四月以來(lái)，隨著歐債危機(jī)的發(fā)展與蔓延，以上兩家公司的股價(jià)，在一個(gè)季度內(nèi)下跌了近20%。受其拖累，同期的道瓊斯指數(shù)也出現(xiàn)寬幅波動(dòng)，并結(jié)束了近一年來(lái)的上漲行情，在一個(gè)季度內(nèi)下跌了10%以上。這預(yù)示著歐債危機(jī)確實(shí)已經(jīng)影響到了美國(guó)經(jīng)濟(jì)。根據(jù)上述分析，可以這樣認(rèn)為:雖然歐洲債務(wù)危機(jī)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響還未全部展現(xiàn)，但是由此引起的對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的恐慌與憂慮，勢(shì)必給投資人帶來(lái)消極負(fù)面的影響，并將會(huì)給美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)更多的不確定性。

第三，歐債危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響不容低估。歐債危機(jī)對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有著消極與負(fù)面的影響，從短期來(lái)看，無(wú)論是通過(guò)金融渠道還是貿(mào)易渠道，歐債危機(jī)會(huì)給中國(guó)乃至世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來(lái)阻礙。因?yàn)闅W債危機(jī)仍在持續(xù)與發(fā)展，如果危機(jī)進(jìn)一步傳導(dǎo)，那么法、德等歐洲核心國(guó)家的主權(quán)債務(wù)就會(huì)引發(fā)深層次的危機(jī)，其債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的敞口可能會(huì)成倍的放大。假如政府債務(wù)違約，將可能出現(xiàn)銀行以及其它債權(quán)人因遭受損失進(jìn)而連環(huán)套似地違約，甚至破產(chǎn)。如果出現(xiàn)這種情況，必將惡化中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的外部環(huán)境，更增加中國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸的困難。從中長(zhǎng)期看，由于歐盟的政治體制與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)等多方面的原因，歐元區(qū)的復(fù)蘇會(huì)相當(dāng)緩慢，甚至出現(xiàn)反復(fù)。這就要求我國(guó)在儲(chǔ)備貨幣多元化方面必須進(jìn)行適度的調(diào)整并采取新的應(yīng)對(duì)措施。對(duì)外貿(mào)易方面，由于歐元的持續(xù)走弱，歐洲各國(guó)對(duì)外需求下降的情況在短期內(nèi)不可扭轉(zhuǎn)，過(guò)度倚重對(duì)歐出口將會(huì)給我國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期走勢(shì)帶來(lái)不利影響。因此，中國(guó)應(yīng)努力拓展國(guó)際市場(chǎng)，特別是新興發(fā)展中國(guó)家的市場(chǎng)，以分散市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化對(duì)外貿(mào)易結(jié)構(gòu)。

總之，歐債危機(jī)的爆發(fā)給世界經(jīng)濟(jì)蒙上陰影，同時(shí)也給中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)了不可忽視的負(fù)面影響，我們要認(rèn)真分析研究歐債危機(jī)發(fā)生發(fā)展的趨勢(shì)，并努力做出較為準(zhǔn)確的判斷，以便采取較為正確的政策與措施消除其負(fù)面的影響，使中國(guó)經(jīng)濟(jì)在健康順暢的軌道上前進(jìn)。